當市場的恐懼指數不斷攀升，鏈上數據往往能揭示出散戶與巨鯨之間截然不同的行為邏輯。根據最新的鏈上分析數據，目前處於帳面虧損狀態的 BTC 供應量已達到 1,083 萬枚，創下歷史新高。與此同時，一個看似矛盾卻極具深意的數據同步浮現——長期持有者（Long-Term Holders, LTH）所掌控的比特幣數量也攀升至 1,480 萬枚的歷史紀錄。這兩組數據的同步飆升，勾勒出一幅市場深度分裂的圖景：短期投機者正承受巨大的帳面損失壓力，而信念堅定的長期持有者則持續囤積，拒絕在低位交出籌碼。這究竟是暴風雨前的寧靜，還是底部結構正在悄然成型？
鏈上數據解讀：1,083 萬枚虧損供應量意味著什麼？
要理解這個數字的重量，我們需要先釐清「虧損供應量（Supply in Loss）」的定義。在鏈上分析框架中，每一枚 BTC 最後一次在鏈上移動時的價格，被視為其「成本基礎（Cost Basis）」。當當前市場價格低於該成本基礎時，這枚比特幣就被歸類為「處於虧損狀態」。
1,083 萬枚 BTC 處於虧損，這意味著比特幣總流通供應量中（約 1,980 萬枚）有超過 54.7% 的幣量目前是「水下」狀態。這個比例雖然驚人，但值得注意的是，歷史上幾次重大底部區域（如 2018 年底、2022 年底）的虧損供應量佔比甚至更高，曾一度超過 60%。
關鍵觀察：虧損供應量的絕對數值創下新高，但其佔總供應量的比例尚未達到歷史極端水準。這暗示市場可能尚未觸及最終的投降式拋售階段，但結構性壓力已經非常顯著。
以下是歷史上幾個關鍵時期的虧損供應量比較：
| 時期 | 虧損供應量（約） | 佔流通供應比例 | 後續走勢 |
|---|---|---|---|
| 2018 年 12 月（熊市底部） | ~780 萬枚 | ~45% | 隨後進入長期上升趨勢 |
| 2020 年 3 月（COVID 崩盤） | ~630 萬枚 | ~34% | V 型反彈，一年內創新高 |
| 2022 年 11 月（FTX 崩盤後） | ~890 萬枚 | ~46% | 築底後開啟新一輪牛市 |
| 2026 年 6 月（當前） | ~1,083 萬枚 | ~54.7% | 待觀察 |
從表格中可以清楚看到，虧損供應量的絕對值隨著比特幣總流通量的增加而不斷攀升，因此單看絕對數字容易產生誤導。真正需要關注的是佔比以及這些虧損幣的持有者行為。
長期持有者的逆勢囤積：1,480 萬枚的堅定信號
在鏈上分析的語境中，長期持有者（LTH） 通常被定義為持幣超過 155 天的地址。這類投資者歷史上展現出極強的逆週期行為——在市場恐慌時買入並持有，在市場狂熱時逐步分配。
當前 LTH 持有量達到 1,480 萬枚 BTC，佔流通供應量的約 74.7%，這是一個極其強勁的信號，說明以下幾個關鍵趨勢：
- 籌碼集中度持續上升：越來越多的比特幣正從短期交易者手中轉移到長期持有者的錢包中，這種「籌碼沉澱」現象通常出現在市場底部或蓄力階段。
- 拋壓來源有限：如果 74.7% 的供應量被長期持有者鎖定，那麼真正可供市場流通與交易的
BTC數量其實非常有限，一旦需求端出現邊際改善，價格可能出現劇烈反應。 - 信念與成本結構分化：LTH 中有相當比例的持有者其成本基礎遠低於當前價格，他們的虧損容忍度極高；而處於虧損的 1,083 萬枚中，大部分可能屬於近一至兩年內進場的中短期持有者。
短期持有者的壓力測試：投降還是堅守？
與長期持有者的堅定形成鮮明對比的是，短期持有者（Short-Term Holders, STH） 正面臨嚴峻的壓力測試。STH 通常指持幣不超過 155 天的地址，他們對價格波動的敏感度更高，也是市場拋壓的主要來源。
當前的市場結構下，STH 面臨幾個核心挑戰：
- 帳面虧損擴大：大量在近期高點附近買入的投資者正承受顯著虧損，心理壓力與日俱增。
- 已實現虧損（Realized Loss）是否放大：如果 STH 開始大規模「認賠殺出」，將虧損從帳面轉化為已實現虧損，可能引發連鎖拋售效應。
- 交易所流入量的變化：需要密切觀察是否有大量
BTC從個人錢包轉入交易所，這通常是拋售意圖的前兆指標。
值得警惕的是：歷史上每一次市場真正的底部，都伴隨著短期持有者的「投降式拋售」。目前雖然虧損供應量已創新高，但尚未觀察到大規模的鏈上投降行為，這可能意味著市場仍有進一步下探的空間。
市場效應與宏觀環境交互影響
比特幣的鏈上結構變化不能脫離宏觀經濟環境來解讀。2026 年上半年，全球金融市場面臨多重不確定性，包括主要央行的貨幣政策路徑、地緣政治風險，以及 DeFi 生態系統中的流動性再分配等因素，都在不同程度上影響著加密貨幣市場的資金流向。
幾個值得關注的宏觀與市場交互因素：
- 利率環境與風險資產偏好：高利率環境壓制了風險資產的估值，
BTC作為高波動性資產首當其衝，部分機構投資者可能因此降低配置比例。 - 礦工行為：隨著比特幣價格下行，部分礦工的營運成本可能接近甚至超過挖礦收入，被迫出售持有的
BTC來維持運營，這會增加市場供給壓力。 - 穩定幣供應量：作為加密市場「彈藥庫」的穩定幣（如
USDT、USDC）總供應量與交易所內餘額，是判斷潛在買盤力道的重要先行指標。
專業點評：底部訊號還是更深修正的前奏？
從鏈上數據的多維度分析來看，當前市場呈現出一種「結構性矛盾」的狀態：
看多的理由：
- 長期持有者持幣量創歷史新高，顯示聰明錢（Smart Money）仍在積極囤積
- 交易所
BTC餘額持續下降，可供交易的浮動籌碼減少 - 虧損供應量的佔比雖高但尚未達到歷史極端值，暗示仍有緩衝空間
看空的風險：
- 虧損供應量的絕對值創新高，大量持有者面臨心理壓力
- 短期持有者尚未出現明確的投降訊號，市場可能需要更深的修正來完成「最終清洗」
- 宏觀環境的不確定性仍可能帶來外部衝擊
我的觀點是： 當前的鏈上結構更接近於一個「中期底部正在形成」的過程，而非已經確認底部。長期持有者的堅定態度為市場提供了強大的下檔支撐，但短期內仍需警惕 STH 投降拋售帶來的最後一波下行風險。對於中長期投資者而言，這種「痛苦中的籌碼轉移」往往是歷史上最佳的佈局窗口之一——但前提是你必須擁有足夠的時間視野與風險承受能力。
「當多數人處於虧損而少數人仍在堅定買入時，市場往往正在悄悄完成從弱手到強手的籌碼轉移。」 這是鏈上分析一再驗證的市場鐵律。