最近穩定幣圈又傳來一則消息。日本三井住友銀行（Mizuho）對 Circle 維持了中性的評級，意思很明確：OCC 批了國家信託銀行牌照，這對 Circle 來說是好事，但別高興太早。因為這張牌照解決不了 USDC 增長放緩的痛，更別說外面競爭對手越來越兇了。在現在這個穩定幣爭奪市場份額的階段，光有法規上的身分證其實不夠看。我們注意到，市場已經從「能不能上場」轉向「誰的流動性更深、收益更高」，這才是野村敢直接點出 USDC 瓶頸的根本原因。
牌照不是萬靈丹，USDC 的增長瓶頸到底在哪？
說實話，OCC 這次給 Circle 的批核確實讓它終於能以國家信託銀行的身分去直接持有備兌資產，這在合規上邁進了一大步。但問題是，增長呢？數據其實說得很清楚。USDC 的市值在過去一段時間表現得相當平淡，不像早期那樣瘋狂擴張。為什麼？因為穩定幣的競爭已經從「有沒有」變成「好不好用」跟「收益率高不高」。
我個人認為，USDC 目前最大的痛點在於 DeFi 生態系的整合深度 和 機構級流動性 的拉鋸。雖然它掛著 ERC-20 標準在以太坊上跑得很穩，但在實際的跨鏈 流動性 分配上，很多大戶和協議還是傾向把資金放在收益率更直觀、或者合規豁免更明確的選項上。野村這次點出的風險很實在：「牌照只能保證你不倒閉，但不能保證大家還願意用你。」 在 智能合約 層級，USDC 的技術架構已經很成熟，但商業模式的護城河並不算深。
展望未來一到兩年，我預測穩定幣市場會進入殘酷的淘汰賽。Circle 如果不能在機構代銷、或者與傳統金融系統深度綁定上拿出新招，光靠一張牌照很難逆轉局勢。Tether 依舊穩坐市值大頭，而 PayPal 的 PYUSD 和其他新興的 RWA 穩定幣正在蠶食中間市場。接下來看的不只是合規，更是 實際使用場景的滲透率。
野村證券明確指出，OCC 的批准僅解決了「合規身份」的問題，並未觸及 USDC 在流動性深度與收益率競爭力上的結構性瓶頸。這張牌照是必要的基礎建設，但遠遠不是增長的保證書。
為了讓讀者更直觀地理解現在的競爭態勢，我整理了一份主要穩定幣發行商的現況對比：
| 發行商 | 代表產品 | 主要競爭場景 | 核心優勢 | 潛在弱點 |
|---|---|---|---|---|
| Circle | USDC | 機構交易、DeFi 協議 | OCC 國家信託牌照、透明度高 | 增長放緩、收益率吸引力下降 |
| Tether | USDT | 交易所備兌、跨鏈轉移 | 市值最大、流動性最深 | 資產透明度爭議、合規壓力 |
| PayPal | PYUSD | 电商支付、零售場景 | 龐大用戶基礎、法幣結算便利 | 鏈上生態整合度低、去中心化程度弱 |
| 新興 RWA | 各類機構幣 | 傳統金融理財、債券代幣化 | 附帶實際收益、機構背書強 | 監管不確定性高、流動性較分散 |
我們可以看到，單純靠「合規」已經無法構成絕對的護城河。未來這兩年，誰能真正把穩定幣塞進傳統金融的骨幹裡，誰才能活下來。
延伸思考與常見問題
Q1：OCC 的國家信託銀行牌照具體給了 Circle 什麼權利？ 答：這張牌照讓 Circle 可以直接持有並管理備兌資產（如美國國債），無需像過去那樣依賴第三方託管銀行，從而降低了對帳風險與中間成本。
Q2：為什麼野村認為 USDC 的增長放緩跟牌照沒絕對關係？ 答：因為市場現在看重的不是「能不能發」，而是「用起來有沒有優勢」。USDC 在 DeFi 的收益率吸引力與跨鏈流動性深度上，正面臨 Tether 與其他新興穩定幣的強烈擠壓。
Q3：穩定幣市場的「大亂鬥」預計會持續到什麼時候？ 答：預測未來一到兩年內會進入殘酷淘汰期。隨著傳統金融機構加速採用
RWA概念，未能建立實際支付或理財場景的穩定幣將面臨市值縮水的風險。